导读：运营商业绩分化严重 ——2006年四大电信运营商年报综述和未来趋势预测 最近在香港上市的四大电信运营商先后公布了年报，整体来看，在电信运营业总体发展环境向好的情况下，四大电信运营商中除中国网通外营业收入都有不同程度的增长

运营商业绩分化严重 ——2006年四大电信运营商年报综述和未来趋势预测 最近在香港上市的四大电信运营商先后公布了年报，整体来看，在电信运营业总体发展环境向好的情况下，四大电信运营商中除中国网通外营业收入都有不同程度的增长，但盈利水平分化非常严重，显示电信运营商内部之间的结构调整在加剧，电信运营业正在酝酿新的变局。 电信运营商年报整体业绩分化严重 总的来看，2006年四大电信运营商的年报分化非常严重，显示行业内部结构调整明显加速：营业收入除中国网通外三家都实现了正增长，但仅有中移动一家公司的收入增长速度超过行业的总体增长速度，其他两家则低于行业收入整体增长速度；而从净利润指标来看，中国移动利润增长非常迅猛，达到23.3%，但其他三家运营商的净利润都有不同程度的下滑。总体来看，中国移动的年报一枝独秀，其他三大电信运营商的年报都不理想，显示行业内部分化日益明显。另外，为了吸引投资者，四大运营商都推出了较好的现金分红方案。 中国移动——年报业绩一枝独秀 中国移动2006年营业收入2953.6亿元，同比增长21.5%，净利润为660.3亿元，同比增长23.3%，高于分析师预期。公司这两项经营指标在四大运营商中都处于领先地位，其中净利润就超过了其他三家电信运营商的总和，表明中国移动的盈利能力大大高于其他运营商。公司2006年每股收益达到3.32元，在四大运营商中排名第一，同时在香港股市也处于领先地位。 值得注意的是，中国移动不止是目前的经营业绩遥遥领先，而从成长性来看，公司的营业收入和净利润增长速度远超过其他运营商，在移动通信市场的竞争地位还在继续增强，成长性也高于其他电信运营商。 在中国的移动通信市场上，中国移动已展现出极大的规模效应。由于2006年大力开发农村移动通信市场，用户总数增长22.1%，达到3.01亿户，净增5400万户，用户数量增长势头强劲。从公司的收入结构来看，尽管目前绝大部分收入仍来自于传统的话音业务，但增值业务收入增长势头迅猛，2006年同比增长38.1%，占总营运收入比例达23.5%，比2005年末提高了2.9个百分点，其中彩铃收入上升97.2%，WAP收入上升92.6%，两大潜力业务的增长是推动数据业务收入占比提高的关键要素。 在各地区单向收费不断扩大的背景下，公司的2006年末平均每月每户收入(ARPU)为90元，与2006年中期的90元相比持平，这表明公司通过扩大增值服务收入等措施，已有效抑制了ARPU连续多年下降的不利趋势。 中国电信——业绩下降期待3G牌照 中国电信2006年营业收入1750亿元，比2005年的1693亿元增长3.4%。净利润271亿元，比2004年的279.1亿元下降2.9%，属于典型的“增收不增利”。无论是营业收入和净利润，中国电信在四大电信运营商中都排在第二。不过，在经历了2004年的业绩高速增长后，2006年公司的业绩增长势头不再，每股收益下滑20.6%，已经连续两年下滑。 受手机资费持续下降的影响，中国电信2006年本地电话业务收入比2005年减少3.5%，占总经营收入44.6%，手机资费下降对固网话务量分流进一步加剧，造成本地语音每月每户平均消费值(ARPU)下降。在传统电话收入下滑同时，中国电信其他新业务呈现大幅上升趋势，其中互联网业务收入大增32.3%，占总经营收入的13.5%；增值业务收入增长41.7%，占总经营收入8.1%。 从目前来看，新业务的增长还是不能弥补公司电话业务收入下滑带来的损失，公司非常渴望能尽快拿到3G牌照，进入移动通信领域。公司董事长兼CEO王晓初在业绩发布会上就明确指出，本地电话使用费收入增长已达10年，2006年出现负增长属意料之事。他还表示，固网通话放缓不会影响申请3G牌照，反而会加快国家发放3G牌照的步伐。而为了迎接3G牌照的到来，公司大幅压缩了小灵通的资本开支，年报显示，中国电信2006年资本开支比2005年下降8.9%，这也给小灵通设备制造商带来了巨大的经营压力。 中国联通——偶然因素导致利润下降 中国联通2006年营业收入达942.9亿元，比2005年增长8.3%；净利润为37.3亿元，较2005年下降24.3%。公司这两项指标均列四大运营商的最末，净利润还出现了较大幅度的下降。不过，2006年联通的利润下降偶然性因素影响很大：2006年向韩国SK电讯发行10亿美元可换股债券，由于公司股价大幅上升，引起不影响公司现金流量的可换股债券公允值亏损24亿元。实际上，剔除未实现的可换股债券的公允值亏损，联通年度盈利为61.3亿元，比上年增长24.3%，调整后扣除利息、税项、折旧及摊销前盈利(EBITDA)为316.9亿元，比上年增长11.4%，调整后每股基本盈利0.486元，比上年增长24.0%。 值得注意的是，2006年联通CDMA税前利润10.6亿元，而2005年同期CDMA业务亏损2亿元，CDMA业务首度实现年度盈利。不过，这种盈利是以减少对CDMA用户补贴牺牲用户增长为代价的，2006年联通CDMA业务收入315.5亿元，仅同比增长4.1%，增速大幅度放缓。2002年CDMA业务开始运营以来，CDMA业务一直是联通提升市场占有率的有力武器，但随着联通对CDMA业务补贴投入的下降，2004年以来公司在移动电话的市场占有率在不断下降，同时，公司在电信行业收入的占有率呈现明显下降趋势，与移动通信行业占电信运营总收入比重逐年上升的势头出现了明显的背离。 从目前来看，中国联通相对于强大的竞争对手中国移动依然弱小，在移动通信市场上，两大移动运营商之间的差距已明显拉大，2006年中国移动的营业收入是联通的3倍，净利润更是超过其10倍以上，而从未来的趋势来看，这种差距还有拉大的可能，对中国移动行业老大的挑战作用在不断弱化。 中国网通——营业收入和净利润双降 中国网通2006年的营业收入869.2亿元，比2005年下降0.4%，在四大电信运营商中继续排名最末。2006年实现净利润129.6亿元，比2005年下降6.7%，继续稳居第三位。 由于手机资费下降对固话分流进一步加剧，网通本地电话用户2006年首次出现负增长，比2005年减少394万户，为1.149亿户，本地电话每月每户收入(ARPU)和通话量均出现一定程度的下滑。 中国网通2006年的新业务发展速度迅猛，宽带及互联网相关服务收入112.48亿元，上升33.7%，对收入贡献率达13.3%，增3.1个百分点；宽带服务每月每户平均消费值(ARPU)66.3元；IPTV用户数为14.45万户，增加了2倍。增值业务收入54.21亿元，增长35.5%，对收入贡献率6.4%。 小灵通业务和宽带业务的快速增长一直是网通经营的亮点，但随着移动资费的下降，小灵通业务的竞争优势已不明显，用户增长势头不在：2006年公司小灵通用户2733.4万户，与去年同期基本持平。中国网通正和中国电信一样面临着收入增速放慢的困境，公司也期待着3G牌照的发放能改变这一局面。 四大电信运营商2007年发展趋势预测 电信运营商业务收入增长速度将趋向平稳
2006年电信业务收入6483.8亿元，增长11.7%，与2005年11.7%增速基本一致。近几年来中国电信业务收入增长速度在逐年减缓，不过，2006年收入下滑速度明显放慢显示行业正面临转机。而由于电信业务收入增速放缓以及新业务投资方向不明朗，电信投资连续多年下降，而2006年电信固定资产投资2186.9亿元，增长7.5%，扭转了近年来小幅下滑的局面。在3G正式牌照发放日益临近的情况下，2007年作为3G投资建设的关键年份，将成为电信运营业发展的关键一年。在新业务的不断推出和电信资费下调的共同刺激下，2007年电信业务总量将继续以高速增长，但电信业务收入增长依然保持平稳，增长速度将在12%左右。 在电信行业收入增长平稳的大环境下，在海内外上市的四大电信运营商业绩尽管仍会增长，但增长空间会受到制约。行业未来的发展空间很大程度上要看3G运营的测试结果，3G真正运营后，能否大幅度提升移动数据业务收入，并推动电信业务的全面升级成为行业关注的焦点。 电信业务收入内部结构调整推动行业变革 从电信用户发展的状况来看，2006年全国电话用户总数突破8亿户，移动电话用户总数突破4亿户。固定电话用户新增1736.7万户，总数达到36781.2万户。固定电话普及率和移动电话普及率分别达到28.1部/百人和35.3部/百人。基础电信运营企业互联网用户中，拨号用户达到2642.0万户，同比减少917.5万户；专线用户达到62136户，同比减少4927户；宽带接入用户达到5189.9万户，同比增加1454.9万户。随着用户基数的增大，中国各项业务的用户总数尽管仍保持较高速度的增长，但增速都有所放慢。 2006年电信业务总量、业务收入各月同比增长率分别保持在25%、11%左右，与2005年同期基本持平。但从结构来看，电信各项业务发展速度不一，电信业务收入结构变化较大。移动通信收入、固定数据通信收入同比增长率分别达到18.5%、24.6%，远远高于电信总收入同比增长率，占总收入的比重分别达到47.3%、7.9%，比2005年分别上升了2.83、0.84个百分点，而固定本地电话业务收入、长途电话业务收入占总收入的比重分别下降了2.62、0.99个百分点，还首次出现了固定本地电话业务收入负增长的状况。 在收入增长放缓的同时，电信业务收入结构保持相对稳定。移动通信仍是电信业务收入的主要组成部分，其45.1%的比例和17.2%的增长率保证了电信业务收入的稳步增长。数据通信依然是增长最快的领域，其收入同比增长率高达22.7%，是电信主营业务收入增长率的两倍。固定本地电话和长途电话业务收入占总收入的比重比2004年同期分别下降了1.2和1.4个百分点，而移动通信和数据通信业务收入所占比重则分别上升了2.1和0.6个百分点。 总的来看，这种电信业务内部结构的调整对中国电信和中国网通非常不利，小灵通业务的放缓和固定本地电话业务收入负增长的状况让两大固网运营商不得不寻求主业的转型，但从2006年的情况来看，单靠自身的转型已难以扭转收入增长乏力的局面，两大运营商整合后获得3G牌照的可能性正在迅速提升，实现电信运营商全方位业务竞争成为必然趋势。
对于中国移动和中国联通来说，以移动数据业务为代表的新业务发展迅速，2006年移动数据业务发展迅速，占移动通信业务收入比重为21.6%，比2005年上升了3.7个百分点，是未来推动业绩增长的动力之一。 电信运营商竞争格局孕育变化 2007年以来，资本市场对电信行业重组和3G牌照发放的预期日益升温。中国联通对市场营销部门的分拆更曾直接引发了市场3G关于联通的分拆预期升温。尽管联通表示，此举是为增强自己的市场营销能力，但资本市场更相信这是中国联通重组分拆的开始。从中国电信运营业竞争格局的调整的角度来看，中国联通的分拆或者出卖一张G网和C网有利于电信行业的格局的调整，中国联通未来将成为电信运营业重组的关键棋子，对其可能的分拆也将会对电信运营业的产业格局产生重大影响。 目前，在上市的四大电信运营商中，中国联通的营业收入规模和中国网通相当，双方在激烈争夺电信运营业第三的排名，而与行业老大中国移动的距离越来越远：2006年中国移动在电信运营业的市场占有率高达45.5%，新增营业收入占全行业新增营业收入的76.6%，一家独大的趋势日益加剧，这种状况明显不利于打破电信行业的垄断局面，同时，对于其他三家电信运营商的发展也形成了很大的制约。在这样的背景下，3G牌照的发放是改变电信市场竞争格局，促进市场公平竞争的一个很好的机会，2007年3G牌照发放的日益临近孕育着电信运营商竞争格局的变化。 争议多年的3G牌照发放一直是困扰中国电信运营商发展的一大问题，3G牌照的发放数量和对象目前都没有完全确定，业内对2007年发放3G牌照的预期很高。但在敲定3G牌照之前，电信运营业还要经历一番艰难复杂的格局调整。 从运营商的角度，不同制式和建设规模，决定运营商选择的多是经济性考虑：最大的收益、最小的资本支出及运营支出。由于目前在3G运营的实验阶段，3G业务对运营商的现有业务影响比较小，3G还在一个探路期，所以短期内移动运营商其实并不是3G产业的积极推动者。比较而言，固网运营商比移动运营商要更为积极一些，3G频谱资源的稀缺性决定3G业务是以前传统固网运营商进入移动领域的机会。但固网运营商从自身实力出发，需要的是“移动牌照”而不是“3G业务”。另外，现有的移动运营商中国联通和中国移动具有先行优势，晚发牌照对新进入的移动运营商更为公平合理。 从目前的情况下，多方动态博弈导致3G牌照发放一再延迟，政府目前倾向采用先测试而后商用模式：实力最强的中国移动率先开始了TD-SCDMA的实验，TD测试2007年在继续进行，行业内大都预测发放正式的3G牌照将延至2007年底或2008年。2007年3月TD-SCDMA开始了第二轮测试，测试范围将扩大到10个城市，第二轮测试也被定义为TD标准的“预商用”。TD扩大试验的“6＋2＋2”方案则是TD试验网承建工作北京和保定归中国电信，上海和青岛归中国网通，剩下的6个城市都归中国移动。目前10城市的测试其实类似一种“奥运3G牌照”，试验网络和实际运营网络并无实质性区别，而设备的实际采购会先行，但实验结束后的后续投资要看测试的结果。从目前来看，中国移动率先开始TD测试这一方面对国产的TD-SCDMA标准是一种强力的政策支持；另一方面也意味着中国移动未来有很大可能单独拿到TD制式的3G牌照。 摩根大通近期曾预测，中国电信有可能以250亿元购得中国联通CDMA网络，中国联通则携GSM网络与中国网通合并。从实际情况来看，分拆拥有两张移动网络的中国联通，合并实力最弱的中国网通一方面可以理顺牌照关系，另一方面能在一定程度上改变目前电信运营业中国移动“一家独大”的局面，使中国电信运营商的竞争实力将更加均衡，比较符合管理层的初衷，可行性很大。 总的来看，2007年四大电信运营商的业绩有望继续稳步增长，但很难出现大的突破，3G牌照能否在今年发放和如何发放依然是影响电信运营业发展的关键因素。 四大电信运营商资本市场走势明显分化 2007年以来，国内和香港资本市场整体回暖，四大电信运营商在海内外资本市场上的表现出现了明显的分化，中国移动走势强劲，上涨幅度超过大盘，跑赢了香港恒生指数，而其他三家电信运营商的走势低迷，都跑输了大盘。 从2007年以来四大电信运营商的股价表现来看，呈现两大特点： 首先，业绩决定电信运营商的股价走势。 目前，在香港股市，以中国移动和中国联通为主的移动运营商的市盈率大大高于以中国电信和中国网通为主的固定电话运营商。中国联通的市盈率最高，达到了39.07倍，而最低的中国网通市盈率仅为12.38倍，这也反映出海外投资者对固网电信运营商的投资估值较低。 2007年以来，两家固网电信运营商的股价都出现了逆市的下跌，不过跌幅都不大，这也和两家公司业绩小幅下降相吻合。两家移动运营商的股价走势也迥然不同：中国移动利润快速增长，高于市场预期，盈利能力得到了众多投行的高度认可，今年以来股价上涨12.50%，并且跑赢了大盘8.43个百分点。而中国联通由于有关3G的市场诸多传闻对其产生了不利影响，在香港市场尽管上涨2.81%，但依然没有跑赢香港恒生指数。 另外，国内股市和海外股市对电信运营商的投资价值判断有较大差异。 以同时在海内外上市的中国联通股价为例，中国联通目前在国内资本市场上的市盈率达到32.88倍，低于其在香港市场的39.07倍，但这是因为偶然因素导致对联通业绩产生的失真所致，实际上香港市场上的联通市盈率为23.92倍，大大低于其在国内资本市场上的市盈率，国内资本市场的市盈率水平整体仍然偏高。同时，从今年的股价表现来看，中国联通在国内市场上下跌了19.70%，而其在香港市场上股价却上涨了2.81%，出现了很大的差异，这也表明海内外投资者对中国联通未来的发展走势有很大分歧，同时也反映了海内外投资者的投资理念的差异。 国内资本市场对联通的重组预期一直很高，到2007年4月18日，2006年以来联通股价累计上涨203%，市场表现强劲。但在股价飞涨的背后，资本市场对于联通的估值业内分歧很大，单从财务指标来看，目前联通A股的市盈率已达32.88倍，从目前来看，资本市场中推动联通股价上涨的大盘蓝筹重新估值因素正在下降，对联通分拆的预期已成为资本市场推升联通股价的主要动力。 从整体来看，由于市场整体正处于3G的前夜，电信运营商本身面临预期中的大重组，在动荡的产业格局下，四大电信运营商未来股价走势分化将非常突出。结合公司目前的市盈率和未来发展趋势来看，我们认为，在香港市场中，未来走势中国移动、中国电信最为乐观，中国联通则因行业大重组有一定的投机机会，中国网通走势最不乐观。（厉建超）
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